油價(jià)調(diào)整預(yù)期之內(nèi)　油企盈利改善未能持續(xù)

投資要點(diǎn)：

　　國(guó)家發(fā)改委通知，11月16日零時(shí)起將汽柴油zui高零售價(jià)格每噸分別下調(diào)310與300元。調(diào)整后汽柴油供應(yīng)價(jià)格分別8530與7720元/噸，折合零售升價(jià)90號(hào)汽油和0號(hào)柴油相當(dāng)于下調(diào)0.23和0.26元/升。汽油價(jià)格下調(diào)幅度為3.6%。是今年第八次調(diào)整成品油零售價(jià)，也是油價(jià)第四次下調(diào)。

　　油價(jià)下調(diào)時(shí)點(diǎn)與幅度均符合市場(chǎng)預(yù)期。由于自上次調(diào)價(jià)以來(lái)油價(jià)調(diào)整約4.1%，調(diào)價(jià)不到位率0.5%。本次調(diào)價(jià)是發(fā)改委綜合考慮國(guó)內(nèi)外形勢(shì)與國(guó)內(nèi)成品油供求情況等多方面影響因素之后的結(jié)果，而調(diào)價(jià)時(shí)點(diǎn)早在市場(chǎng)預(yù)期之內(nèi)，由于內(nèi)外部環(huán)境影響，整體需求始終受到抑制。預(yù)計(jì)調(diào)價(jià)后成品油市場(chǎng)疲軟的態(tài)勢(shì)得到一定程度的緩解，但市場(chǎng)供大于求的現(xiàn)狀難以改變，成品油價(jià)格繼續(xù)弱勢(shì)運(yùn)行：

　　時(shí)間方面：價(jià)格調(diào)整在22個(gè)工作日剛剛滿(mǎn)足的第二天。我們測(cè)算的指導(dǎo)價(jià)調(diào)整窗口11月15日開(kāi)啟。

　　幅度方面：下調(diào)幅度符合預(yù)期。值4.1%與調(diào)整不到位0.5%均為年內(nèi)較低水平。這是綜合考慮國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)及煉油企業(yè)盈利情況的結(jié)果。

　　煉油企業(yè)：煉油盈利同比改善環(huán)比改善未能延續(xù)。由于成品油下半年的2次下調(diào)與3次下調(diào)，煉油毛利環(huán)比上半年大幅改善，但由于2012年7-8月的油價(jià)大幅上漲，煉油盈利月度環(huán)比6月大幅下降。

　　此次調(diào)價(jià)幅度仍為年內(nèi)zui高，對(duì)CPI下漲壓力不大。雖然成品油價(jià)占CPI的直接比重較小，但此次下調(diào)幅度較大，因此對(duì)CPI有一定影響。根據(jù)我們之前的測(cè)算，油價(jià)每變動(dòng)10%對(duì)于國(guó)內(nèi)通脹的影響為0.12%。本次調(diào)價(jià)對(duì)CPI下行的影響約0.05%。

　　新成品油定價(jià)機(jī)制未能出臺(tái)。我們認(rèn)為，根據(jù)多方信息顯示新機(jī)制已基本定型將擇機(jī)推出。油價(jià)的三次下調(diào)為新機(jī)制的出臺(tái)做好了鋪墊，但由于新機(jī)制推出需要滿(mǎn)足國(guó)內(nèi)通脹穩(wěn)定可控與油價(jià)穩(wěn)定運(yùn)行的條件，未來(lái)油價(jià)將保持大幅波動(dòng)，新機(jī)制將導(dǎo)致油價(jià)頻繁調(diào)整，對(duì)經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定性影響較大。本次下調(diào)油價(jià)沒(méi)有一并推出調(diào)價(jià)新機(jī)制。但預(yù)計(jì)內(nèi)容仍將是成品油定價(jià)機(jī)制與市場(chǎng)接軌的步伐將加快。

　　短期內(nèi)Brent油價(jià)將維持在100美元區(qū)間振蕩，至年底或有5-10美元小幅反彈。主要由于冬季原油需求旺季與地緣政治風(fēng)險(xiǎn)、美元回落等因素造成的沖擊，中期因經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇再次低迷而看空。由于近期油價(jià)維持窄幅震蕩，按照目前油價(jià)測(cè)算在滿(mǎn)足下一個(gè)“22+4%”的條件窗口，年內(nèi)成品油可能無(wú)望再次調(diào)整。

　　投資建議：

　　按照目前油價(jià)水平，未來(lái)成品油價(jià)格有望保持平穩(wěn)。由于成品油價(jià)格調(diào)整有利于煉油毛利改善，目前企業(yè)煉油盈利環(huán)比上半年有所改善。本次調(diào)價(jià)對(duì)中國(guó)石油（601857）和中國(guó)石化（600028）EPS的靜態(tài)影響為-0.09元與-0.29元，預(yù)計(jì)全年煉油板塊虧損幅度接近2011年。2012年石化雙雄的盈利仍將主要來(lái)自于下游，下半年煉油板塊盈利有望好于上半年，成品油銷(xiāo)售板塊保持穩(wěn)定。

　　建議投資者積極關(guān)注中國(guó)石化與中國(guó)石油短期低估值帶來(lái)的交易性機(jī)會(huì)，中期關(guān)注煉油部門(mén)盈利能否持續(xù)改善帶來(lái)的業(yè)績(jī)與估值雙升。煉油板塊彈性為中國(guó)石化大于中國(guó)石油。

　　風(fēng)險(xiǎn)因素：經(jīng)濟(jì)繼續(xù)惡化、歐元區(qū)問(wèn)題繼續(xù)惡化、美國(guó)跌落財(cái)政懸崖、主要原油產(chǎn)區(qū)繼續(xù)增產(chǎn)。

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